Futures auf denselben Basiswert haben je nach Fälligkeit unterschiedliche Preise. Ihre Staffelung beeinflusst die Wertentwicklung länger gehaltener oder regelmäßig gerollter Positionen.
Zwei Formen derselben Kurve
Contango bezeichnet eine steigende Terminkurve, bei der spätere Fälligkeiten höher notieren als frühere. Backwardation bezeichnet eine fallende Kurve. Der Vergleich mit dem Kassapreis ist möglich, aber für die Definition nicht erforderlich.
Bei Rohstoffen erklärt das Cost-of-Carry-Modell einen Teil der Form. Lagerung und Finanzierung begünstigen Contango, ein hoher Nutzen sofortiger Verfügbarkeit kann Backwardation begünstigen.
VIX-Futures sind ein Sonderfall. Der VIX-Kassaindex ist nicht direkt handelbar. Modelltheoretisch entspricht der Futurespreis einer risikoneutralen Erwartung des späteren VIX-Settlementwerts. Der Abstand zur physischen Erwartung bildet eine Risikoprämie ab. In ruhigen Phasen ist Contango häufig, unter anderem weil unter dem risikoneutralen Maß eine Rückkehr des niedrigen VIX in Richtung eines höheren Niveaus eingepreist sein kann.
Warum die Kurvenform Geld kostet oder bringt
Eine Position über mehrere Fälligkeiten wird gerollt, indem der auslaufende Kontrakt geschlossen und ein späterer eröffnet wird. Der Preisunterschied beim Rollvorgang ist für sich genommen noch kein Gewinn oder Verlust, weil zugleich ein anderer Kontrakt erworben wird.
Die Rollrendite entsteht durch die anschließende Preisentwicklung der gehaltenen Futures, insbesondere durch ihre Konvergenz und die Veränderung der Kurve. Kauft eine Long-Strategie wiederholt einen höher notierenden Folgekontrakt und fällt dieser bei sonst unveränderten Bedingungen bis zum nächsten Rolltermin, belastet das die Rendite. In Backwardation kann der Effekt umgekehrt sein. Die tatsächliche Wertentwicklung hängt aber vom gesamten Pfad ab.
Bei VIX-Futures kann Backwardation auf erhöhten kurzfristigen Volatilitätsstress hindeuten, weil nähere Kontrakte über späteren notieren. Sie ist ein Zustandsindikator der Terminkurve, keine eigenständige Prognose. Bei Rohstoffen kann Backwardation unter anderem mit aktueller Knappheit zusammenhängen.
Contango bedeutet nicht, dass der Kassapreis steigen wird, und Backwardation nicht, dass er fällt. Die Terminkurve enthält Erwartungen, Finanzierung, Lagerung, Verfügbarkeitsnutzen und Risikoprämien in unterschiedlicher Gewichtung. Auch die Rollrendite steht nicht im Voraus fest, weil sich Futurespreise und Kurvenform bis zum nächsten Rolltermin verändern.
Kernaussage
Contango und Backwardation beschreiben eine steigende oder fallende Terminkurve. Die Form beeinflusst gerollte Futures-Positionen, bestimmt deren Rendite aber nicht allein. Bei VIX-Futures kann Backwardation erhöhten kurzfristigen Stress anzeigen. Eine Richtungsprognose für den Kassapreis ist die Kurvenform nicht.
